开源证券：反内卷有望托抬煤价煤炭价值将被重塑

xinwen.mobi · 发表于 2025-10-5 13:40:33

开源证券在2025年9月发布的煤炭行业研报中提出“反内卷有望托抬煤价，煤炭价值将被重塑”，这一观点基于行业供需格局、政策调控及市场机制的多重逻辑，以下结合研报核心内容与行业背景展开深度解析：一、行业“内卷”困局：煤价下跌与企业盈利承压的现实背景2025年上半年煤炭行业的“内卷”主要表现为供给过剩下的恶性竞争，直接导致煤价持续下行与企业盈利能力下滑：煤价中枢显著下移：分煤种看，2025H1秦港动力煤（Q5500）均价676元/吨，同比下跌22.8%；京唐港主焦煤均价1379元/吨，同比下跌38.8%，其中二季度动力煤价格环比跌幅达12.4%。价格下跌的核心原因是“保供”惯性下的产能过剩——上半年27家上市煤企产量同比增长2.5%，但销量同比下降5.4%，形成“以量补价”的恶性循环。企业盈利全面收缩：28家上市煤企上半年营收同比下降18.1%，归母净利润同比下降31.7%，毛利率、净利率分别同比下滑2.1和2.6个百分点。更严峻的是，22家上市煤企中13家处于亏损状态，高成本煤矿因价格跌破成本线面临生存压力。外部冲击加剧内卷：2024年以来进口煤数量持续增长，且较国内同热值煤炭存在30元/吨以上价格优势，尤其冲击华南沿海市场，进一步挤压国内煤企的定价空间。二、“反内卷”的核心逻辑：政策纠偏与供需格局重构开源证券认为，“反内卷”将通过供给收缩、价格机制修复、需求回暖三大路径托抬煤价，具体逻辑如下： 1. 供给端：政策限产遏制“超产竞赛”2025年8月起，国家能源局启动对晋蒙等8大主产省份的煤矿超产核查，中国煤炭运销协会同步要求企业控制生产节奏，这一政策直接针对“以量补价”的内卷行为。开源证券指出，核查将阶段性压制产能增速，推动行业从“拼产量”转向“拼质量与技术”，龙头企业凭借资源与成本优势重新掌握市场话语权，预计供给端收缩将使动力煤、焦煤价格获得向上弹性。 2. 价格机制：双轨制下的修复路径动力煤（政策煤种）：研报提出四阶段价格修复目标：第一目标（长协价）1608元/吨、第二目标（地方国企长协成交价）700元/吨（已实现）、第三目标（煤电盈利均分价）750元/吨、第四目标（电厂盈亏平衡线）860元/吨。核心逻辑是长协与现货价格倒挂的纠正——下游用户优先采购低价现货将倒逼现货价格向长协价修复，而“煤电盈利均分”的政策导向将进一步支撑价格上行。焦煤（市场化煤种）：以“焦煤-动力煤价格比值2.4倍”为基准，对应动力煤四阶段目标价，焦煤目标价分别为1608元、1680元、1800元、2064元，同时焦煤期货将修复与现货的贴水空间。 3. 需求端：旺季共振与非电需求接棒短期来看，夏季用电高峰后，“金九银十”非电煤需求（尤其是化工耗煤）将成为新增长点；长期来看，煤炭清洁高效利用政策（如煤制油气、煤基新材料）将拓展需求场景。开源证券预测，需求回暖将与供给收缩形成共振，推动煤价进入上行通道。三、煤炭价值重塑：从周期品到“周期+红利”双属性研报认为，“反内卷”不仅托抬煤价，更将重塑煤炭行业的核心价值，体现在两大维度： 1. 周期弹性：价格低位反弹空间充足当前动力煤、焦煤价格处于历史低位，供给收缩与需求回暖将打开反弹空间。开源证券特别强调焦煤的弹性优势——作为市场化品种，其价格对供需变化更敏感，且期货贴水修复将进一步放大收益。 2. 红利属性：高分红与低估值的配置价值尽管行业盈利下滑，2025年上半年仍有6家上市煤企（中国神华、陕西煤业等）发布中期分红方案，合计分红241.3亿元，中国神华分红比例高达79%。开源证券指出，煤炭板块当前持仓低位、估值处于历史底部，叠加稳定的分红能力，将吸引追求稳健收益的资金配置，形成“周期弹性+红利稳健”的双重投资逻辑。四、风险提示与行业展望研报同时提示三大风险：经济增速下行导致需求不及预期、可再生能源替代加速、政策执行力度不及预期。但长期来看，煤炭作为能源安全“压舱石”的地位仍不可替代，且清洁高效利用政策（如2030年建成绿色利用体系）将推动行业转型升级。开源证券建议沿四条主线布局：周期弹性（晋控煤业、平煤股份）、红利逻辑（中国神华、中煤能源）、多元化弹性（神火股份）、成长逻辑（新集能源）。综上，开源证券的“反内卷托抬煤价”观点，本质是对行业政策纠偏与市场机制修复的判断，而“价值重塑”则指向煤炭板块从单纯周期博弈向“周期+红利”配置标的的转变，这一逻辑需持续跟踪超产核查进度、煤价修复节奏及非电需求落地情况。

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